Роль финансового рынка в рыночной экономике. Сущность финансового рынка, его функции и роль в экономике Что является субъектом финансовых рынков

Прежде чем говорить о значение и месте финансового рынка в рыночной экономике, необходимо подняться на несколько ступеней выше и посмотреть объективную необходимость наличия данного сегмента в рыночной экономике. Для этого рассмотрим схему движения товаров, доходов, продукции и денег (см. рисунок).

Участники кругооборота:

домашние хозяйства;

предприятия;

государство;

финансовые предприятия (в основном банки).

Государство собирает налоги и осуществляет расходы - закупает товары и выплачивает из бюджета заработную плату. Банки перераспределяют денежные ресурсы. Предприятия выпускают продукцию и предоставляют услуги.

Выпуск продукции разделен в соответствии с ее использованием на несколько частей:

потребление «С»;

государственные расходы «G»;

инвестиции «I».

Валовой внутренний продукт (конечный выпуск) «Y» равен сумме потребления, государственных расходов и инвестиций:

Y = С + G + I.

В данной формуле не хватает участия внешнеэкономической деятельности государства, в качестве результирующего показателя - баланс внешней торговли товарами и услугами (X). Y - это сумма расходов всех потребителей (населения, государства и инвесторов).

Государство может существенно влиять на ВВП.

Схема экономического оборота с участием государства и учетом инвестиционной деятельности демонстрируют процесс, в котором осуществляется расширение производства. В этом случае домашние хозяйства не тратят на потребление весь доход, а откладывают часть его в форме сбережений.

Перераспределение сбережений и превращение их в инвестиции происходит при участии банков, играющих роль посредников. Государство собирает налоги с населения (домашних хозяйств) и предприятий, формируя тем самым доходную часть государственного бюджета. Расходные статьи государственного бюджета включают покупку товаров и услуг (для нужд обороны, строительства дорог, поддержки государственных предприятий и содержание учреждений и др.), выплаты домашним хозяйствам социальных трансфертов (субсидий, пособий, пенсий, стипендий).

Для обеспечения нормального хода кругооборота сумма сбережений (S) должна быть равна сумме инвестиций (I).

Объем национального производства и темпы экономического роста, как правило, постоянно колеблются под влиянием ряда факторов, прежде всего под воздействием изменений в инвестиционной сфере.

Как говорилось выше, государство способно влиять самым серьезным образом на динамику ВВП. И если его существенно роста не происходит при наличии громадного спроса со стороны домохозяйств и предприятий (необходимость обновления производственных фондов), все претензии следует адресовать к правительству государства. В нашем случае к тем, кто формирует правительство.

Рассмотрим механизм перераспределения капитала между кредиторами и заемщиками при помощи посредников на основе спроса и предложения на капитал. На практике финансовый рынок - совокупность кредитных организаций (финансово-кредитных институтов), направляющих поток денежных средств от собственника к заемщику, и обратно. Главная функция этого сегмента экономики - трансформация бездействующих денежных средств в ссудный капитал.

Финансовый рынок - чрезвычайно сложная система, в которой деньги и другие финансовые активы его участников обращаются самостоятельно, независимо от обращения реальных товаров. Этот рынок оперирует многообразными финансовыми инструментами, обслуживается специфическими финансовыми институтами, располагает разветвленной и разнообразной инфраструктурой.

Финансовый рынок - рынок, где объектом купли-пропажи выступают разнообразные финансовые инструменты и финансовые услуги. Он состоит из следующих важных сегментов-рынков: валютного, ценных бумаг, фьючерс­ного и опционов.

Финансовый рынок:

§ мобилизует временно свободный капитал из многообразных источников;

§ эффективно распределяет аккумулированный свободный капитал между многочисленными конечными его потребителями;

§ определяет наиболее эффективные направления использования капитала в инвестиционной сфере;

§ формирует рыночные цены на отдельные финансовые инструменты и услуги, объективно отражающие складывающееся соотношение между предложением и спросом;

§ осуществляет квалифицированное посредничество между продавцом и покупателем финансовых инструментов;

§ формирует условия для минимизации финансового и коммерческого риска;

§ ускоряет оборот капитала, т.е. способствует активизации экономических процессов.

Чем больше разрыв между объемами предполагаемых инвестиций и накоплениями, тем острее необходимость в функционировании финансовых рынков для распределения накоплений между конечными потребителями. Встреча конечного инвестора и конечного владельца средств должна осуществиться оптимальным образом и с наименьшими затратами.

Эффективные сегменты финансового рынка абсолютно необходимы для обеспечения мобилизации свободного капитала и поддержания экономического роста страны. При наличии только собственных накоплений субъекты рынка могли бы инвестировать не больше, чем накоплено. Поэтому их инвестиционная активность была бы ограниченной. Если же размер намеченных инвестиций превышает сумму текущих сбережений, субъекты рынка просто вынуждены откладывать их осуществление до накопления требуемых средств. Из-за отсутствия финансирования субъектам рынка, не обладающим достаточным капиталом, пришлось бы отложить или отказаться от многих перспективных инвестиций или финансировать не самые лучшие проекты, т.е. капитал использовался бы не оптимальным образом. Субъектам рынка, не имеющим в своем распоряжении привлекательных вариантов инвестирования средств, ничего бы не оставалось, кроме как аккумулировать средства. С другой стороны, перспективные инвестиционные проекты не реализовывались бы из-за недостатка средств у фирм, имеющих инвестиционные альтернативы.

Роль финансовых рынков в рыночной экономике можно проиллюстрировать упрошенной блок-схемой, приведенной ниже.

Все денежные потоки, вне зависимости от источника происхождения, обязательно проходят через финансовый рынок с помощью финансовых институтов.

Например, если государство для покрытия дефицита бюджета предлагает купить свои ценные бумаги коммерческим организациям и домохозяйствам, то данные операции проводятся на финансовом рынке через различные финансовые институты. Если коммерческой организации необходимо привлечь дополнительный капитал, она через финансовый рынок обращается к другим коммерческим организациям и домохозяйствам, имеющим временно свободные средства, путем выпуска акций и (или) облигаций.

БЛОК-СХЕМА

«Роль финансовых рынков в рыночной экономике»

В современных условиях финансовый рынок - неотъемлемая часть любой рыночной экономики, связующее звено между основными участниками рыночного хозяйства - государственным сектором, коммерческими организациями и домохозяйствами.

Опыт функционирования финансового рынка представляет значительный интерес для отечественных государственных и коммерческих финансовых институтов в условиях становления в нашей стране экономики рыночного типа и поэтому использован нами при выработке методических рекомендаций.

ВАЛЮТНЫЙ РЫНОК

Валютный рынок - это совокупность конверсионных и депозитно-кредитных операций в иностранных валютах, осуществляемых между контрагентами (участниками валютного рынка) по рыночному курсу или процентной ставке.

Валютные операции - контракты агентов валютного рынка по купле-продаже, расчетам и предоставлению ссуды в иностранной валюты на конкретных условиях (сумма, обменный курс, процентная ставка, период) с выполнением на определенную дату. Текущие конверсионные операции (по обмену одной валюты на другую) и текущие депозитно-кредитные операции (на срок до одного года) составляют основную долю валютных операций.

Главное отличие конверсионных операций от депозитно-кредитных в том, что первые не имеют протяженности во времени, т.е. осуществляются в некоторый момент времени, тогда как депозитные операции имеют продолжительность во времени и разную срочность.

Рынки можно классифицировать по нескольким признакам.

По виду операций. Существует мировой рынок конверсионных операций (в нем можно выделить рынки конверсионных операций типа евро/доллар или доллар/японская иена) и мировой рынок депозитных операций.

По территориальному признаку. Крупнейшие рынки: европейский, североамериканский, дальневосточный. В свою очередь крупные международные валютно-финансовые центры делятся: в Европе - Лондон, Цюрих, Франкфурт-на-Майне, Париж и т.д.; в Северной Америке - Нью-Йорк; в Азии - Токио, Сингапур, Гонконг.

Объемы операций мирового валютного рынка постоянно растут, что связано с развитием международной торговли и отменой валютных ограничений во многих странах. Динамика ежедневного мирового межбанковского валютного рынка представлена в табл.1.

Динамика ежедневного оборота мирового межбанковского валютного рынка в 1986-1995 гг. (млрд. долл.)

Таблица 1

<Валовой оборот за вычетом двойного учета в стране и за рубежом. Источник - информационное агентство Доу-Джонс.

В условиях рыночной экономики для субъектов предпринимательской деятельности основным источником свободных денежных средств для финансирования капиталовложений является финансовый рынок, обеспечивает эффективное перераспределение капитала в рамках экономической системы, формирование материальных базовых основ экономического развития и начинает играть определяющую роль в расширенном воспроизводстве общественного производства.

Финансовый рынок занимает чрезвычайно важное место в структуре рыночной экономики, поскольку на нем взаимодействуют субъекты хозяйствования, испытывают дефицит средств и потребность в дополнительных инвестициях, и владельцы сбережений, которые могут быть использованы для финансирования капиталовложений. В процессе опосредованного финансовым рынком движения финансовые ресурсы набирают специфической формы фиктивного капитала, уречевлюеться в финансовых активах, не принимает непосредственного участия в создании дохода и составляет лишь инструмент его перераспределения .

Объективной предпосылкой существования финансового рынка является несовпадение потребности в финансовых ресурсах субъектов рыночных отношений с имеющимися собственными источниками финансирования. Финансовый рынок не просто обеспечивает обмен временно свободных денежных средств на определенные финансовые активы, но и обслуживает товарные рынки и рынки сферы услуг, формирует и обеспечивает товарно-денежные отношения во многих аспектах их проявления. В общем виде финансовый рынок отражает спрос на финансовые ресурсы и их предложение.

На финансовом рынке его участники, имеющие свободные финансовые ресурсы, передают их на разных условиях другим участникам, опосредованно через субъектов рынка или непосредственно используют привлеченные ресурсы для финансирования различных отраслей экономики, обеспечения потребностей населения и государственного бюджета. Финансовые ресурсы предоставляются на условиях займа или долевого участия, когда инвестор получает право собственности на приобретенные за инвестированные средства материальные или нематериальные активы .

Взгляды ведущих экономистов на сущность понятия "финансовый рынок", а также количество и виды его сегментов существенно различаются, поэтому важно выделить основные методологические подходы к определению этого понятия (рис. 1.1).

Рис. 1.1. Методологические подходы к определению сущности финансового рынка

Ряд ученых определяют финансовый рынок как совокупность денежных ресурсов, распределяемых и перераспределяются под влиянием соотношения спроса на них и их предложения. Так, В.И. Колесников и В.С. Торкановський считают, что финансовый рынок представляет собой совокупность денежных ресурсов, постоянно движутся, распределяются, перераспределяются и изменяются под влиянием соотношения спроса на эти ресурсы и их предложения со стороны различных субъектов экономики . Важнейшая позиция этого подхода проявляется в совокупности денежных ресурсов, распределяемых и перераспределяются в экономике с учетом спроса и предложения. А.М. Бурень характеризует финансовый рынок как таковой, что опосредует распределение денежных средств между участниками экономических отношений .

A.М. Ковалева отмечает, что рост рыночной экономики требует финансовых ресурсов, для чего могут быть использованы возможности рынка. С ее позиций финансовым есть рынок, где обращаются капиталы накапливаются, концентрируются, централизуются и вкладываются в производство или становятся источником покрытия государственного долга . Иными словами, необходимы финансовые ресурсы распределяются и перераспределяются по отраслям экономики или на нужды государства.

B.М. Опарин считает, что финансовый рынок - это совокупность обменно-перераспределительных отношений, связанных с куплей-продажей необходимых для осуществления производственной и финансовой деятельности финансовых ресурсов .

По определению В.П. Ходакивской и В.В. Беляева финансовый рынок - это система экономических отношений между его прямыми участниками при формировании спроса и предложения на специфические услуги - финансовые, связанные с куплей-продажей, распределением и перераспределением финансовых активов, находящихся в собственности экономических субъектов национальной, региональной и мировой экономики .

Ж.В. гарбар

Финансовый рынок

По мнению 1.0. Школьник, финансовый рынок - это совокупность экономических отношений по перераспределению временно свободных финансовых ресурсов между населением (домохозяйствами), субъектами хозяйствования и государством через систему финансовых институтов на основе взаимодействия спроса и предложения .

М.В. Романовский и М. Белоглазова выделили такую базовую признак финансового рынка, как перераспределение денежных капиталов и сбережений в экономике. По их мнению, финансовым есть рынок, на котором осуществляется рыночный перераспределение свободных денежных капиталов и сбережений между субъектами экономики путем осуществления операций с финансовыми активами . Они отметили также, что на финансовом рынке сталкиваются спрос и предложение денежных средств и капиталов и формируется цена на них. Это мнение разделяет К.П. Янковский и замечает, что финансовым есть рынок финансовых ресурсов на различные платежные средства, которому присущи спрос и предложение .

На самом деле предложение денежных средств и финансовых ресурсов исходит от хозяйствующих субъектов и домохозяйств, в которых текущее потребление товаров и услуг ниже текущих доходов. Они отказываются от потребления денежных средств в этот момент в пользу их потребления в будущем (конечно, за определенное вознаграждение). Спрос на финансовые ресурсы и денежные средства исходит от хозяйствующих субъектов и домохозяйств с дефицитной балансовой позицией. Они потребляют больше товаров и услуг, чем смогут приобрести за свой реальный доход, и поэтому выходят на финансовый рынок как первичные заемщики . При этом для них важна цена на необходимые им ресурсы. Такая несовпадение потребностей субъектов хозяйствования в финансовых ресурсах с наличием источников их удовлетворения является объективным условием функционирования рынка.

Приведем еще одну точку зрения, как сущностный признак отличает перераспределение и посредничество в движении денежных средств от собственников к пользователям. По определению В.М. Родионовой финансовый рынок - это форма организации движения денежных средств в народном хозяйстве, предназначенном для аккумуляции временно свободных денежных средств, их эффективного использования и движения от владельцев (заощадникив) до пользователей (инвесторов) .

Таким образом, в соответствии с базовой признаки такого подхода финансовый рынок - это совокупность денежных ресурсов, распределяемых и перераспределяются под влиянием спроса и предложения. Последнее представляет неотъемлемый атрибут рынка как способа функционирования экономической системы.

Представители другого подхода считают, что финансовый рынок - это механизм, с помощью которого финансовые накопления государства, юридических и физических лиц аккумулируются и используются для эффективного инвестирования. Такую позицию отстаивают зарубежные ученые Л. Гитман и М. джонки . По их мнению, финансовый рынок - это механизм, который для заключения сделок и операций сводит вместе тех, кто предлагает деньги, с теми, кто их ищет.

Как считает Ф.Дж. Фабоцци, финансовый рынок обеспечивает механизмы для создания финансовых активов и обмена ими. Он не сравнивает финансовый рынок непосредственно с механизмом. По его мнению, назначение финансового рынка заключается именно в создании механизма для осуществления операций с финансовыми инструментами. Операции с финансовыми активами могут осуществляться частным (продавец - покупатель), однако в экономически развитых странах финансовый рынок обеспечивает определенную инфраструктуру для операций с ценными бумагами. Инфраструктуру финансового рынка создают финансовые организации - юридические лица, осуществляющие на основании соответствующих лицензий банковские операции и сделки, предоставляющих услуги на рынке ценных бумаг, услуги по страхованию или иные услуги финансового характера, а также негосударственные пенсионные фонды, инвестиционные фонды и компании, лизинговые компании, кредитные потребительские союзы и другие организации, осуществляющие операции и сделки на рынке финансовых услуг .

Для обеспечения эффективного функционирования механизма предоставления финансовых услуг необходимы определенные рыночные институты. В этой связи целесообразно выделить третий подход к определению сущности финансового рынка, согласно которому это совокупность рыночных институтов, направляющих поток денежных средств и финансовых ресурсов от их владельцев к заемщикам. Такого мнения придерживаются Э.Дж. Долан , Н.А. Абрамова, Л. Александрова и др.

Однако, по нашему мнению, во всех приведенных подходах нечетко оказывается существенная признак, с помощью которой можно изучать и анализировать экономические категории. Таким признаком является экономические отношения. С этой позиции финансовый рынок - это совокупность рыночных отношений, обеспечивающих мобилизацию, распределение и перераспределение временно свободных денежных средств предприятий, банков, страховых институтов, государства и населения путем осуществления операций по продаже и перепродаже ценных бумаг . В этом определении говорится, что самостоятельными экономическими могут быть разные отношения - между государством и населением при размещении внутренних правительственных долговых обязательств; между банками и населением при осуществлении операций кредитования или размещения средств на банковских депозитах; между населением и страховыми компаниями при заключении договоров о страховании жизни и имущества; между предприятиями и банками, предприятиями и страховыми компаниями и др. Финансовый рынок является обобщенным понятием, объединяющим совокупность рыночных отношений, регулирующих в различных формах перераспределение денежных средств между субъектами экономики. Однако в этом определении существенно сужена подходы к финансовым институтам и инструментов. Первые ограничены страховыми компаниями, вторые - исключительно ценными бумагами.

Ряд ученых считают, что финансовый рынок представляет собой совокупность экономических отношений, возникающих при мобилизации и использовании финансовых ресурсов. Так, Р. Габарт отмечает, что финансовым есть рынок, на котором "покупают и продают облигации, акции, иностранную валюту и другие финансовые инструменты» .

По мнению В.Д. Базилевича, финансовый рынок - это "совокупность социально-экономических отношений, возникающих по поводу покупки и продажи финансовых активов" .

B.М. Шелудько считает, что финансовый рынок - это "система экономических и правовых отношений, связанных с куплей-продажей или выпуском и оборотом финансовых активов". По мнению ученого, субъектами этих отношений является государство, а также тот, кто желает приобрести в пользование свободные финансовые ресурсы, нуждается в инвестициях и финансовые посредники, которые на стабильных, упорядоченных основе обеспечивают перераспределение финансовых ресурсов между участниками рынка . Как видим, В.М. Шелудько различает куплю-продажу и выпуск и оборот финансовых активов. Однако это два аспекта одного процесса финансового рынка: если бы финансовые инструменты в результате спроса на них не были объектом купли-продажи, их бы не производили, и наоборот. Кроме того, перечень субъектов хозяйствования не в полной мере характеризует состав участников финансового рынка.

Н.Н. Будник оценивает финансовый рынок как систему связанных с выпуском финансовых активов экономико-правовых отношений, стимулирует увеличение объемов производства, накопления финансовых ресурсов и способствует возникновению и развитию позитивных социальных изменений в обществе .

C.В. Кульпинский определяет финансовый рынок как сферу экономических отношений, где происходят покупка и продажа финансовых ресурсов . По мнению ученого, финансовый рынок является катализатором просчетов в экономической политике - предприятия остаются без кредитных ресурсов или их стоимость дорожает до уровня, снижает рентабельность. Однако вместе с тем ученый не учитывает обратную связь, поскольку финансовый рынок, отражая состояние реального сектора экономики, одновременно влияет на него и зависит от его состояния.

Как свидетельствуют результаты анализа различных точек зрения по категории "финансовый рынок" и подходов к ее рассмотрению, большинству из них присущ такой аспект: финансовый рынок - это сфера особой, специфической деятельности финансовых институтов, появление которых обусловлено развитием рыночных отношений и отношений собственности. Например, Э.Дж. Долан определяет финансовые рынки как рыночные институты, являются каналами для потока денежных ресурсов от тех, кто их хранит, к тем, кто занимает .

А.Н. Иваницкая утверждает, что финансовый рынок составляет сеть специальных финансовых институтов, обеспечивающих взаимодействие спроса на деньги и предложение денег как специфического товара, их взаимное уравновешивание . В толковом финансовом словаре приведены определения рынка как совокупности рыночных финансовых институтов, направляющих поток денежных средств от собственников сбережений к заемщикам. С.З. Мошенский определяет финансовый рынок как систему институтов, из которых он состоит (участники рынка - эмитенты, инвесторы, посредники; биржи и внебиржевые организаторы торговли; инфраструктура рынка - депозитарии, регистраторы, расчетно-клиринговые организации и др.) .

Результаты исследования сущности финансового рынка подтверждают значительные расхождения взглядов ученых. Несмотря на дискуссионность этого вопроса, каждый ученый и коллективы ученых имеют определенное собственное обоснование экономической сущности рынка.

На основании рассмотрения различных методологических подходов к исследуемому вопросу зарубежных и отечественных экономистов считаем целесообразным предложить собственное определение финансового рынка. Итак, по нашему мнению, финансовый рынок - это совокупность рыночных отношений, обеспечивающих мобилизацию и перераспределение временно свободных денежных средств предприятий, банков, небанковских финансово-кредитных институтов, государства и населения путем совершения сделок купли-продажи финансовых инструментов (ценных бумаг и инструментов денежно кредитного рынка).

Следует заметить, что существует очень тесная взаимосвязь финансового рынка и реального сектора экономики. Развитие общественного производства невозможно без эффективного перераспределения капитала в рамках экономической системы, который сейчас может обеспечить только финансовый рынок. В то же время собственно финансовый рынок существует только за счет реального сектора экономики, поскольку доходность финансовых активов обеспечивается прибылью, полученной в результате продуктивного использования привлеченного на финансовом рынке денежного капитала. Такая взаимосвязь позволяет в полной мере охарактеризовать определяющую роль финансовых отношений, возникающих по купле-продаже финансовых инструментов на современном этапе развития рыночного хозяйства. Особенно актуальным развитие финансовых отношений становится в условиях трансформационной экономики, характеризующееся многоукладностью, низкой эффективностью использования имеющегося капитала и разрывом между сбережениями и инвестициями.

Изменения, происходящие внутри рынка, существенно влияют на реальный сектор, государственные финансы и другие сферы, непосредственно, казалось бы, не связанные с развитием этого рынка. Учитывая это целесообразно рассмотреть место и роль финансового рынка в современной экономике, а также выяснить новейшие тенденции его развития.

Основал теорию, согласно которой развитие финансового рынка имеет важное значение для роста экономики в целом, представитель классической школы английский экономист У. Бейджхот, который известен преимущественно обобщениями научного наследия А. Смита. Появление работ этого ученого в начале 70-х годов XIX в. в Великобритании была закономерной, поскольку тех пор эта ведущая мировая держава имела развитые финансы.

Конечно, экономисты всегда акцентировали внимание на значимости отдельных элементов того, что в настоящее время образует финансовый рынок или систему для стабильного функционирования экономики. Прежде всего в этом контексте речь шла о денежном обращении и в этой связи можно отметить вклад, например, ученых Р. Кантильона, Д. Юма и Г. Торнтона. Кроме того, в 30-40-х годах XIX в. в Англии шла активная дискуссия между сторонниками денежной (Р. Торренс) и банковской (Т. Тук, Дж.Ст. Милль) школ по вопросам денежного обращения .

Однако именно В. Бейджхот подробно охарактеризовал, как процессы в финансовой сфере связаны с ситуацией в реальном секторе. Он привел много примеров, продемонстрировали, как события на денежном рынке Англии влияли на перемещение капитала внутри страны в поисках самых способов применения .

В общем конец XIX - начало XX в. ознаменовались значительными структурными сдвигами в мировой экономике - интенсивным развитием текстильной промышленности, железнодорожного строительства, переходом лидирующего положения в мировой хозяйственной системе от Великобритании к США, завершением промышленного переворота в странах "второго эшелона" развития капитализма (России, Германии, Франции). Именно в этот период К. Маркс и его последователи основательно проанализировали взаимосвязь промышленного роста, процессов монополизации в реальном секторе и развития финансового посредничества. В этой связи особого внимания заслуживает подход Р. Гильфердинга, который заметил, что взаимное переплетение промышленного и заемного (банковского) капитала на рубеже ХIХ-ХХ вв. стало столь значительным, что вместо двух отдельных категорий капитала оказалось целесообразным введение понятия "финансовый капитал". Согласно Р. Гильфердинг "банковский капитал, капитал в денежной форме, который... на самом деле превратился в промышленный капитал», и является финансовым капиталом .

Таким образом, финансовый капитал считался базой для создания картелей и трестов с доминирующей ролью банков или финансово-промышленных групп, как сейчас характеризуются такие конгломераты. Поскольку многие масштабных инфраструктурных проектов в тот период реализовывали картели и тресты, можно утверждать, что формирование финансового капитала способствовало экономическому развитию. Однако следует учитывать также негативные эффекты, имманентные появлению финансово-промышленных групп как таковых, например, потери в общественном благосостоянии, связанные с монополизацией рынков.

Следующим этапом анализа взаимосвязи финансов и экономического развития стала работа известного австрийского экономиста И. Шумпетера "Теория экономического развития" (1912 г.). Ученый предложил концепцию "новых комбинаций", осуществление которых является движущей силой экономического развития. В общем И. Шумпетер выделил пять видов "комбинаций" : производство новых благ; применение новых способов производства и коммерческого использования существующих благ; освоение новых рынков сбыта; освоение новых источников сырья; изменение отраслевой структуры.

Осуществить указанные комбинации можно двумя способами - авторитарным ("командная власть") и - в условиях рыночной экономики - путем банковских кредитов. Согласно И. Шумпетером банкир - это посредник между теми, кто стремится реализовать "новые комбинации", и владельцами необходимых для этого средств производства. От имени всего общества он, предоставляя кредит, "санкционирует" осуществление "новых комбинаций" . Безусловно, банковская деятельность направлена на стимулирование экономического развития, однако только без центральной власти, которая монопольно управляла всеми социально-экономическими процессами. Вместе с тем следует учитывать, что банковские кредиты играют важную роль именно на этапе создания "новых комбинаций", тогда как в стационарном состоянии экономики, то есть при отсутствии развития, когда фирмы "уже имеют необходимые средства производства или могут постоянно пополнять их за счет доходов от предыдущего производства ", финансовый рынок играет вспомогательную роль . Последняя фактически сводится к участию финансовых институтов в денежном опосредствовании постоянных процессов, постоянно повторяются.

Ж. гарбар

Финансовый рынок

Однако идея Й. Шумпетера о положительной роли банковских институтов в обеспечении экономического развития не получила широкого распространения, так как труд ученого «Теория экономического развития» была опубликована накануне Первой мировой войны, а переведенная с немецкого языка на английский и французский в 1934 г., Когда США и ведущие европейские страны находились в глубоком кризисе. При таких условиях финансовый фактор развития вряд ли мог быть всесторонне и беспристрастно проанализирован. Великая депрессия началась с масштабного биржевого краха и паралича банковского сектора, надежды на скорую санацию этих сегментов финансового рынка как в США, так и странах Западной Европы не оправдались. Соответственно ни экономисты, ни политические деятели не сочли финансовый рынок локомотивом, который способен «вытянуть» экономики этих стран из кризиса.

В секторе приоритетными считали процессы, а развитие финансового рынка - их следствием, и это отразилось в выражении Дж. Робинсон "финансы идут за предпринимателями" .

Такие научные взгляды не способствовали появлению заметных работ по проблеме взаимосвязи финансового рынка и экономического развития в 30-40-х годах прошлого века.

Следует заметить, что этот период - это время доминирования кейнсианства в экономической науке и политике. В концепциях Дж.М. Кейнса и его последователей финансовый сектор играл важную, но не первостепенную роль, поэтому вполне понятно, что общепринятой была такая мысль: финансовое развитие производный от развития экономики в целом .

Однако начиная с 1955 г.., Когда в ведущем экономическом журнале США "American Economic Review" была опубликована статья Д. Херли и Е. Шоу "Финансовые аспекты экономического развития", интерес научного сообщества к изучению влияния финансового рынка на экономическое развитие начал постепенно усиливаться.

В этой связи следует особо отметить А. Гершенкрона, который, анализируя проблемы экономической отсталости в известной работе "Экономическая отсталость в исторической ретроспективе" (1962), обратил внимание (вполне в русле исследовательских программ его предшественников) на роль банковского сектора [ 340, с. 47]. Согласно его гипотезе уровень экономического развития перед началом ускоренного промышленного развития (индустриализации) определяет, в какой значимой будет роль банковского сектора в этом процессе. Так, в Англии как развитой стране для индустриализации не пришлось слишком активно задействовать ресурсы банковской системы, поскольку инвестиции осуществлялись по сравнению немасштабные.

Другим во второй половине XIX в. оказался состояние в Германии и России, где индустриализация была связана прежде всего со строительством железных дорог, требовала огромных капиталовложений, приводило ключевую роль банковского сектора в экономическом развитии этих стран.

X. Патрик в 1966 году. Выделил два варианта взаимосвязи финансового развития и экономического развития - «следования за спросом" и "стимулирование предложения" . "Следование за спросом" - это ситуация, когда для поддержания экономического развития нужно привлекать внешние источники финансирования. "Стимулирование предложения" наблюдается тогда, когда финансовые институты аккумулируют сбережения и трансформируют их в инвестиции, необходимые для развития современных отраслей экономики. Очевидно, первый вариант типичен для поздних стадий развития, второй - для ранних. Итак, финансовое развитие приводит экономическое развитие, и такое направление причинно-следственной связи характерен для развивающихся стран. Для развитых государств направление причинно-следственной связи противоположный: экономическое развитие генерирует развитие финансовой системы.

Известный специалист по экономической истории Р. Камерон использовал аналогичный подход к исследованию взаимосвязи финансового рынка и экономического развития. Кроме того, он акцентировал внимание на качестве и эффективности услуг финансового рынка. Ученый определил основные признаки финансового рынка, во многом схожи с современными классификациями его функций: финансовый рынок перераспределяет небольшие по масштабам денежные ресурсы от склонных к риску экономических агентов в пользу предпринимателей; финансовые посредники стимулируют инвестиции, снижая расходы по заимствованию необходимых ресурсов, в результате чего уменьшается роль сезонного фактора в осуществлении инвестиций, сокращается спрэд по процентным ставкам в географическом разрезе (по регионам, городам и др.) и для различных категорий заемщиков; финансовые институты обеспечивают эффективное распределение начального капитала в период индустриализации и способствуют технологическим инновациям .

Кроме того, Р. Камерон подробно описал взаимосвязь финансового рынка и экономического развития Англии, Шотландии, Франции, Бельгии, Германии, Японии и России в XIX в. Он вивив, что в Шотландии, Бельгии, России и Японии финансовая система сыграла важную роль в бурном развитии промышленности, а в Германии и Франции эта взаимосвязь был слабее преимущественно из-за просчетов в экономической политике.

Р. Голдсмит утверждал, что финансы влияют на экономическое развитие через повышение эффективности и увеличения совокупного объема инвестиций. Он первым в 1969 году. Рассчитал коэффициенты корреляции между отношением финансовых активов к ВВП и ВНП на душу населения в 35 странах, показал их позитивность и статистическую значимость .

В тот же 1969 вышла работа Дж. Хикса "Теория экономической истории", где отмечалось, что промышленная революция в Великобритании в конце XVIII в., Которая превратила эту страну в ведущую державу мира, была результатом не так технологических инноваций, как укрепление финансового рынка, что способствовало массовому производству этих инноваций .

По указанным трудами 60-х годов прошлого века, большинство которых имели описательный, историко-экономический характер, шли фундаментальные теоретические труды Р. Мак-Киннона и Е. Шоу . В этих работах ученые критиковали кейнсианской политике финансовых репрессий. По их мнению, этот вид экономической политики в долгосрочном плане неприемлем, поскольку приводит к уменьшению объема инвестиций в национальной экономике.

Прежде чем перейти к описанию позиций Мак-Киннона-Шоу, раскроем сущность понятия "финансовая репрессия". Этот вариант экономической политики предусматривает сочетание "жесткой потолка" номинальных процентных ставок ниже равновесного значения и довольно высоких темпов инфляции (галопирующей инфляции). Еще одним возможным элементом финансовой репрессии является высокая норма банковских резервов.

Концептуальным обоснованием указанной политики была теория предпочтения ликвидности Дж.М. Кейнса. Основной тезис сторонников политики финансовых репрессий такова: равновесный уровень процентной ставки, соответствующей полной занятости в экономике, всегда будет ниже того, который составляется с учетом теории преобладания ликвидности. Поскольку низкие процентные ставки положительно влияют на инвестиционные процессы, их сохранение способствует расширенному воспроизводству.

К аналогичному выводу пришел известный представитель кейнсианского направления экономической теории Дж. Тобин. Согласно его модели домохозяйства осуществляют выбор по размещению собственного богатства в форме наличности или реального капитала (капитального блага). В условиях финансовых репрессий с повышенным инфляционным фоном по заданной предложения денег реальные кассовые остатки домохозяйств уменьшаться, поэтому домохозяйства предпочтут вкладывать их в реальный капитал. В результате спрос на деньги со стороны домохозяйств повышаться, предотвращая превращение галопирующей инфляции в гиперинфляцию, кроме того, возрастет капиталовооруженность труда с положительными последствиями для темпов экономического развития .

Политика финансовой репрессии реализовалась в ряде развивающихся стран, на рубеже 60-70-х годов прошлого века. Стимул для ее применение особенно значителен, когда правительство испытывает трудности по взысканию налогов. В таком случае меры финансовой репрессии является скрытым налогом на финансовый сектор. Высокие нормы банковских резервов, обязательное хранение финансовыми институтами государственных ценных бумаг и наличие "потолка" процентных ставок предоставляют возможность перекачивать сбережения населения к общественному сектору практически с нулевыми затратами. С этих позиций особенно уязвимы по финансовой репрессии банки, поскольку по фондовому рынку осуществлять финансовые репрессии сложнее.

В 1973 г.г. Мак-Киннон и Е. Шоу предложили отказаться от указанной политики в пользу финансовой либерализации. Согласно их модели сбережения находятся в прямой зависимости от реальной процентной ставки, инвестиции - в обратной. Экономика характеризуется возрастающими темпами инфляции и "потолком" номинальных процентных ставок ниже равновесного уровня. Согласно эффектом Фишера номинальную процентную ставку можно представить как сумму реальной процентной ставки и ожидаемых темпов инфляции: i = r + πe. Очевидно, если темпы роста цен ускоряются, а номинальная процентная ставка постоянная, поскольку задана экзогенно, это равенство будет соблюдена только при условии снижения реальной процентной ставки на уровень инфляции. Соответственно в краткосрочном периоде реальная процентная ставка будет снижаться, а экономические агенты будут склонны перераспределять большую часть своих доходов в пользу потребления и инвестиций, уменьшая сбережения. В результате мультипликативно увеличится национальный доход.

Однако в дальнейшем эффект мультипликатора-акселератора может привести к раскручиванию полномасштабной инфляционной спирали (особенно быстро, если страна находится в промежуточном интервале (между кейнсианской и классической) кривой совокупного предложения AS, то есть национальный доход не достигнет потенциального уровня). В таких пределах темпы инфляции будут расти, а реальная процентная ставка будет отрицательной. Как известно, высокий темп инфляции негативно влияет на инвестиции, поскольку в таком случае трудно объективно рассчитать дисконтированный денежный поток из-за неопределенности ставки дисконтирования и объема платежа. В модели Мак-Киннона - Шоу этот эффект пересиливает снижение реальной процентной ставки. Как следствие, национальный доход уменьшится в долгосрочном периоде в большей степени, чем инвестиции. Минимальный объем сбережений, сложившийся в краткосрочном периоде, усугубляет ситуацию, поскольку негативное влияние высокого темпа инфляции на инвестиции сопровождается отсутствием необходимого объема сбережений как "резервуара" для увеличения капиталовложений в будущем, поэтому в лучшем случае уровень национального дохода вернется к первоначальному.

Р. Мак-Киннон и Е. Шоу рассматривали два варианта установки "потолка" процентных ставок: только по депозитным ставкам; по депозитным и кредитным ставкам, в большей степени соответствовало реальности.

В первом варианте возникает большой спрэд между депозитными и кредитными ставками, а во втором будет происходить неценовой рационирования кредитов. Ключевыми факторами получения кредита будут трансакционные издержки, риск дефолта по обязательствам и качество залога. В результате предоставления кредитов будет случайный характер, будет наблюдаться отрицательная селекция, поскольку при слишком дешевого кредита будут осуществляться инвестиции с низкой доходностью.

В 80-е годы прошлого века представители неокейнсианства, прежде всего лауреат Нобелевской премии и ексголовний экономист Всемирного банка Дж. Стиглиц, раскритиковали политику полномасштабной финансовой либерализации, несмотря на такую труднопреодолимые несовершенство финансовых рынков, как проблема "принципал-агент", негативная селекция и моральный риск.

На неоднозначной роли финансового рынка в процессе экономического развития отмечают представители другого "крыла" последователей Дж. Кейнса - так называемые посткейнсианцы, или финансовые кейнсианцы X. Минские, Л. Рей, Д. Парадимитру и С. Фаццари. Среди посткейнсианской концепций влияния финансового рынка на экономическое развитие центральное место занимает "гипотеза финансовой хрупкости" (financial instability hypothesis) X. Минские, выдвинутая на рубеже 70-80-х годов XX в.

Согласно этой концепции основная цель финансовых институтов, как и нефинансовых - максимизировать прибыль, поэтому за повышенного спроса на ресурсы финансового рынка (кредиты, первичное размещение акций и др.) Со стороны реального сектора финансовые институты будут стремиться удовлетворить его, даже если регулирующие органы осуществляют сдерживающую дискреционную политику (например, если центральный банк устанавливает повышенную норму банковских резервов, ограничивая предоставление кредитов коммерческими банками).

Для финансовых институтов основной способ преодолеть подобные ограничения - внедрить новые инструменты и услуги. Примерами таких нововведений, позволяющих финансовым институтам удовлетворить повышенный спрос на ресурсы со стороны производственных фирм в условиях сдерживающей политики монетарных властей и других регуляторов финансового рынка, можно считать секьюритизации, то есть эмиссию ценных бумаг, обеспеченных платежами по ранее предоставленным кредитам, с помощью которой коммерческие банки могут увеличить объем денежных средств и соответственно предложение новых кредитов; создание кредитных линий между финансовыми институтами и предоставления совместных (синдицированных) кредитов; различные методы управления пассивами, направленные на увеличение в их структуре долгосрочных депозитов . Таким образом, приведенные инновации существенно повышают независимость финансового рынка от дискреционных регулирующих мер и, в частности, обусловило выдвижение посткейнсианцями теории эндогенной денежной массы .

С усилением независимости финансового рынка от влияния регуляторов, очевидно, увеличивается амплитуда его колебаний. С одной стороны, такая ситуация способствует ускоренному восстановлению экономики после рецессии, поскольку производственным предприятиям легко получить доступ к внешнему финансированию, а не замыкаться на инвестициях из собственных средств. С другой стороны, граница между внешним финансированием, когда заемщики исправно обслуживают собственные долги, и ситуацией спекулятивного финансирования или даже так называемым понцифинансуванням (когда производственные предприятия вынуждены рефинансировать прежние займы или не способны их погасить) может оказаться очень зыбкой. Дело в том, что финансовые институты, стремясь максимизировать прибыль, рискуют переоценить перспективы развития реального сектора, тогда как действенность дискреционной политики регуляторов финансового рынка, способной смягчить негативные последствия такого переоценки, как отмечалось, ограничено. В результате финансовые инновации, как отмечает X. Минские, могут не только стимулировать экономическое развитие, но и привести к банкротству производственных предприятий и ослабление деловой активности в реальном секторе.

В целом "гипотеза финансовой хрупкости" объединяет признаки финансовой (точнее, монетарной) теории экономического развития и теории деловых циклов. Пожалуй, это единственная создана в начале 80-х годов XX в. целостная теоретическая конструкция, к которой обращаются экономисты для объяснения взаимосвязи финансового рынка и экономического развития в настоящее время. В частности, к ней апеллировали исследователи, анализируя причины азиатского кризиса конца 90-х годов прошлого века.

Мировой кризис ликвидности 2007-2008 pp. так же можно объяснить, основываясь на идеях X. Минские. Начиная с 2000 г.. Одной из ключевых признаков развития мировых финансов стала так называемая дисинтермедиация. Суть этого явления заключается в отказе от долгосрочных связей "фирма - банк", замещении банковского кредитования выпуском ценных бумаг, в частности, обеспеченных различными потоками платежей и другими активами (например, дебиторской задолженностью, товарно-материальными запасами). С целью повышения конкурентоспособности в новых условиях банки так же начали выпускать ценные бумаги, обеспеченные активами (платежами по кредитам, кредитным картам и др.), Что способствовало ускоренному генерированию ими новых активов без привлечения новых пассивов (депозитов). Традиционная схема банковской деятельности "активы - пассивы - новые активы" была фактически редуцийована в "активы - новые активы" (при этом выпуск ценных бумаг не утруждал балансы банков, поскольку их выпускали от имени отдельного эмитента, так называемых компаний специального назначения). Соответственно новый класс активов, который обычно называют обеспеченными долговыми обязательствами, обусловил бурное розеток специальных финансовых институтов (прежде всего хедж-фондов), специализирующихся на купле-продаже подобных финансовых инструментов.

Таким образом, "дисинтермедиация" действительно упростила для банков создания новых денег, одновременно снизив действенность государственного регулирования денежно-кредитной сферы и финансовых институтов и, следовательно, усилила нестабильность финансового рынка.

В то же время "гипотезу финансовой хрупкости" раскритиковали ведущие представители эволюционной экономической теории С. Фримен, Дж. До сих пор и К. Перес за "исключение из анализа фактора нефинансовых нововведений и связанных с ними изменений в хозяйственной системе» . Сторонники эволюционного направления, сформировавшийся в экономической теории в начале 80-х годов XX в., Подробно исследовали формирование новых принципов производства и коммерциализации радикальных инноваций, или по их терминологии новых технико-экономических парадигм. По мнению теоретиков эволюционного направления, возникновение таких парадигм во многом возможно благодаря финансовым инновациям, которые облегчают доступ к источникам рыночного финансирования новаторам из реального сектора. Кроме того, впервые в экономической науке сторонники этого направления поставили вопрос о влиянии финансовых инноваций на институциональную матрицу экономики в целом, сдвиги в которой способны стать катализаторами нововведений в реальном секторе.

После 1980 интерес к изучению влияния финансового рынка на экономическое развитие, безусловно, значительно усилился. По данным авторитетного американского журнала "Journal of Economic Literature", если в течение 1969- 1980 pp. в ведущих мировых периодических изданиях по экономическим наукам вышедших только пять работ на эту тему, то в течение 1981-1990 pp. - Уже 144. Это объяснялось масштабными экономическими потрясениями 80-х годов прошлого века - кризисом внешней задолженности и финансовых систем во многих развивающихся странах, как | неизбежно поставили вопрос о необходимости поиска моделей, с помощью которых можно объективно оценить влияние рынка на экономическое развитие. При этом рекомендации Международного валютного фонда (МВФ) и Всемирного банка (план Брейди, Вашингтонский консенсус), что направлялись на осуществление политики либерализации рынка как основного паллиатива проблем 80-х годов прошлого века, требовали соответствующего теоретического обоснования.

В 90-е годы XX в. внимание экономистов к проблеме влияния финансового рынка на экономическое развитие не ослабела. Это происходило и происходит в результате многократного увеличения масштабов финансовых рынков, активов, доступных для вложения средств инвесторов - всего, что называли финансьеризациею мирового хозяйства. Кроме того, последние десятилетия XX в. - Период довольно высоких темпов (по крайней мере по сравнению с 80-ми годами) экономического развития большинства стран. Все это хотя бы на интуитивном уровне свидетельствовало о наличии положительной корреляции между уровнем развития финансового рынка и экономическим развитием. Доказательства не заставили долго их ждать.

В общем все исследования по данной проблеме с начала 90-х годов XX в. до сих пор можно разделить на три группы в зависимости от парадигмы, которой придерживаются авторы .

В первую из них объединены труда, где изучается влияние финансовых рынков, характеризующихся невыполнением предпосылок о наличии совершенной конкуренции, на экономическое развитие.

Вторая группа исследований предусматривает включение переменных, описывающих функционирование финансовых рынков, модели эндогенного экономического развития.

Наконец, третья группа состоит из работ, посвященных выявлению зависимости между развитием финансового рынка и экономическим развитием с помощью чисто эконометрических методов и процедур. По нашему мнению, сейчас начинает выкристаллизовываться четвертая парадигма, основанная на теориях неоинституционализму.

Первая группа моделей, описывающих влияние рынка на экономическое развитие, имеет микроэкономическое "корни". Самые известные исследователи, работающие в рамках этой парадигмы - Дж. Стиглиц, В. Бенсивенга, Б. Смит, Д. Даймонд, Д. Гринвуд .

Если исходить из того, что все рынки в экономике абсолютно конкурентные, экономические агенты располагают всей полнотой информации и не существует трансакционных издержек, то финансовый рынок не влияет на распределение ресурсов. Эти предпосылки играют ключевую роль в моделях общего экономического равновесия и подробно описаны в работах К. Эрроу и Ж. Дебре . Однако следует признать, что они не соответствуют действительности. В этой связи в анализе влияния финансового рынка на экономическое развитие исследователи отказались рассматривать ситуацию совершенной конкуренции, предположив, например, наличие таких "недостатков", как асимметричность информации и трансакционные издержки. их включения в модели способствует анализа проблемы негативной селекции и морального риска, минимизировать их проявления и, следовательно, "созданию" оптимальных финансовых контрактов. Степень оптимальности финансовых контрактов, в свою очередь, связан с накоплением капитала и темпами экономического развития.

Например, в реальной жизни всегда существует асимметричное распределение информации между кредиторами (прежде всего банков) и заемщиками. Очевидно, никто, кроме заемщиков, нуждающихся внешнего финансирования, не может лучше ориентироваться в характеристиках собственных проектов (доходности, рискам и др.). Часто определить надежность заемщиков довольно трудно, и поэтому они имеют стимулы скрывать истинное положение дел, чтобы получить кредит. В ответ кредиторы могут прибегнуть к мониторингу деятельности заемщиков. Однако собственно мониторинг связан с расходами, уменьшает предложение кредитов. Возникает феномен рационирования кредитов, который на макроэкономическом уровне означает, что меньшая доля сбережений трансформироваться в инвестиции. В результате уменьшатся накопления капитала и снизятся темпы экономического развития.

Вторая группа моделей предполагает включение переменных, характеризующих функционирование финансовых рынков, модели эндогенного экономического развития. При этом финансовый рынок можно считать фактором, способствующим техническому прогрессу и, следовательно, косвенно влияет на экономическое развитие, и самодостаточным фактором, непосредственно влияет на темпы развития экономики путем накопления капитала.

Среди моделей эндогенного экономического развития "удобной" для включения показателей, описывающих функционирование рынка, является модель аккумулированного капитала (AK-model ) Г. Лукаса и П. Ромера. Равновесные темпы развития экономики в этой модели задаются выражением

где А - уровень технологии по условиям базовой модели Р. Лукаса, и к превышает единицу;

δ - коэффициент "сохранение" сбережений при трансформации в инвестиции, 0 <δ <1; s - норма сбережений; d - норма амортизации.

При этом параметры А, δ, s могут быть "проводниками" влияния финансового рынка на экономическое развитие.

Исследователи различают три функции финансового рынка, положительно влияют на уровень технологии: выбор самых инвестиционных проектов; обеспечение ликвидности или возможности купли-продажи активов с минимальными трансакционными издержками, что позволяет осуществлять средне- и долгосрочные инвестиционные проекты; возможность распределения рисков (диверсификации), что усиливает склонность экономических агентов к совершению прибыльных (но рискованных) проектов.

Эффективное функционирование рынка приближает значение коэффициента "сохранение" сбережений при трансформации в инвестиции δ к 1, или 100%. Таким образом, размер 1 - δ можно интерпретировать как связанные с финансовым посредничеством трансакционные издержки, приобретают форму комиссионных за услуги финансовых институтов, разницы (спрэда) ставок по кредитам и депозитам и тому подобное.

На норму сбережений финансовый рынок влияет неоднозначно. В принципе повышение его эффективности, то есть улучшение соотношения «доходность / риск", может влиять на s как в сторону увеличения, так и уменьшения. Последний эффект связан с тем, что ожидания большей доходности могут заставить экономических агентов отказаться от увеличения текущих сбережений, прежде всего по причине осторожности. Конечный результат влияния повышения эффективности финансового рынка на норму сбережений определяется особенностями функций полезности и кривых безразличия экономических агентов.

Рассмотрена эндогенная модель является примером опосредованного действия финансового рынка на экономическое развитие, однако существуют модели, учитывающие его функционирования в явном виде, в частности, путем введения специальной функции расходов финансового посредничества. При этом такой вид расходов вместе с нормой амортизации и выбытия фондов ограничивает процесс аккумуляции капитала и, как следствие, экономическое развитие . Кроме того, в последнее время все больше распространяются модели, в которых финансовый рынок стимулирует технический прогресс и инновации, увеличивая объем ресурсов, направляемых на НИОКР . Крупнейший научный вклад в разработку этой группы моделей сделали М. Пагано, П. Хоуитт, Ф. Агийон и А. Сантомеро.

Вообще необходимо отметить, что значение рассмотренных первых двух групп моделей важно в том смысле, что они дают возможность формально доказать наличие каналов влияния финансового рынка на темпы развития экономики. их отличает высокая степень математизации и сложное строение системы предпосылок. Эти факторы значительно затрудняют статистическую проверку выводов таких моделей. В этой связи на первый план выходят модели, ориентированные на проверку влияния финансового рынка на экономическое развитие с помощью эконометрических методов.

Такой подход базируется на идеях известного американского экономиста Р. Барро, который в начале 90-х годов прошлого века предложил довольно компактный и сравнительно простой инструментарий оценки экономического развития (так называемые регрессии Барро). В его основу положено определение такого показателя экономического развития, как реальный ВВП на душу населения, с помощью основного предиктора (т.е. независимой переменной), например, инвестиций и блока вспомогательных переменных различной природы (например, уровня образования населения, внешнеторговой квоты, темпов инфляции) на базе обычного метода наименьших квадратов (МНК) по большой выборке стран и длительным временным рядом (как правило, 15-20 лет). Для оценки влияния финансового рынка на экономическое развитие основной независимой переменной обычно выбирают такие показатели, как коэффициент монетизации, отношение объема банковских кредитов к ВВП, капитализации фондового рынка к ВВП.

Общий вид модели таков:

где - коэффициенты;

Показатель развития рынка 2-й страны в момент t ;

Значение вспомогательных переменных для г-й страны в момент 2;

Случайная ошибка регрессии.

О положительном действии рынка на экономическое развитие может идти речь в случае, если коэффициент а при переменной F it положительный и статистически значим.

Начиная с 1993 г., Когда вышла статья Р. Кинга и Р. Ливиньо с характерным названием "Финансы и экономическое развитие: возможно, Шумпетер прав", положившая начало эконометрических тестов на наличие положительного взаимосвязи развития финансового рынка и экономического развития, появилось очень много исследований на эту тему.

Кроме упомянутых в этом направлении работают такие ведущие ученые, как А. Демиргуч-Кунта, Т. Бек, Р. Раджан, Л. Зингалес и П. Руссо.

В большинстве работ указанных ученых наличие указанного взаимосвязи для различных групп стран и временных периодов самом деле было подтверждено. Конечно, при этом не следует игнорировать также критические замечания экономистов, заявляют о невозможности получить целостную и устойчивую картину экономического явления, основываясь только на эконометрических методах. В своих трудах, экспериментируя с составом выборок и временными рядами показателей, они демонстрируют неоднозначность выводов о прямолинейном связь между развитием финансового рынка и экономическим развитием .

В частности, отмечается, что статистически значимая положительная линейная зависимость между уровнем развития финансового рынка и экономическим развитием присуща развитым странам и не подтверждается для стран с низким или средним доходом на душу населения. Это обусловлено тем, что развитие рынка в бедных странах связан с запрещено высокими постоянными затратами на создание его инфраструктуры, и если такой курс экономической политики все же выбирается, он приводит к отвлечению из реального сектора значительного объема физического капитала - и без того дефицитного фактора производства для этих стран . Согласно ставка на ускоренное финансовое развитие может обернуться для бедных стран снижением темпов экономического развития.

Кроме того, аргумент о нелинейный характер связи между развитием финансового рынка и экономическим развитием может базироваться на достоверной нисходящей отдачи, оказывается при увеличении показателей финансовой глубины. Иными словами, эта концепция предполагает, что, например, увеличение доли кредитов коммерческих банков в ВВП с 20 до 30% положительно повлияет на динамику экономического развития страны, тогда как увеличение этого показателя с 120 до 130% приведет существенно меньше положительный эффект, если вообще он будет положительный, поскольку может обернуться на кредитное "перегрева" экономики. Таким образом, считается, что на ресурсы финансового рынка, как на любой другой фактор производства, распространяется закон убывающей предельной производительности.

Указанную точку зрения статистически подтверждено в ряде работ: включение квадратов показателей финансовой глубины к традиционным "регрессий Барро" свидетельствует об их значимости и негативное влияние на темпы экономического развития. Нелинейный характер зависимости между развитием финансового рынка и экономическим развитием позволяет ставить вопрос о поиске оптимальных значений индикаторов финансового развития. Так, по отдельным расчетам, для такого показателя, как отношение кредитов коммерческих банков к ВВП, это значение составляет 70-100% .

Своеобразной интеграцией рассматриваемых концепций, объясняющих возможен нелинейный связь, вывод, согласно которому в бедных странах финансовый рынок никоим образом не влияет на экономическое развитие, в среднеразвитых странах он положительный и выразительный, тогда как в развитых - так же положительный, но слабее, чем в среднеразвитых странах .

Дискуссия о линейном или нелинейный характер взаимосвязи развития финансового рынка и экономического развития не исчерпывает методологических осложнений и ограничений, связанных с применением эконометрических методов.

Даже если безоговорочно признать, что развитие финансового рынка и экономическое развитие линейно взаимосвязаны, как утверждают результаты подавляющего большинства эмпирических исследований, вполне закономерно поставить вопрос об их направление: действительно ли именно углубление финансового развития стимулирует ускорение темпов экономического развития, а не наоборот.

Кроме того, возможно, вообще следует осторожно говорить о причинно-следственная связь между финансовым рынком и экономическим развитием, поскольку вполне вероятно, что существует третий фактор, который определяет динамику как финансового, так и общеэкономического развития, и в таком случае влияние финансового рынка на экономическое развитие - результат быстрого "отклика" показателей финансовой глубины на изменения этого третьего фактора.

Учитывая это о взаимосвязи финансового рынка и экономического развития говорят не об классическое соотношение "причина - следствие", а так называемый причинно-следственная связь Грэнжер - эконометрической концепции, согласно которой причинно-следственная связь между X и Y считается установленным, если одна из них (например, X) во многом помогает объяснить динамику другой (Y), однако последняя (Y ) не влияет существенно на прогноз X .

Согласно Грэнжер сейчас определение причины и последствия взаимосвязи финансового рынка и экономического развития, пожалуй, является самым актуальным направлением исследований в рамках эконометрической парадигмы. Анализ исторических временных рядов финансовых показателей и темпов экономического развития с помощью векторной авторегрессионной модели (Vector Autoregression) - пример прикладного использования концепции причинно-следственной связи с Грэнжер.

В рамках неоинституциональной парадигмы при изучении влияния финансового рынка на экономическое развитие акцентируют внимание на анализе преимущественно правовых аспектов, ведь согласно Р. Коуз финансовые операции можно считать набором контрактов, выполнение которых призвана обеспечивать правовая система. Соответственно в странах, где права собственности защищены, прежде всего права инвесторов и кредиторов, больше стимулов для развития финансового рынка и значительная вероятность его положительного влияния на темпы экономического развития.

Вообще на вопрос о характере и масштабах воздействия финансового рынка на экономическое развитие еще не получено убедительного ответа, хотя наличие такого влияния в настоящее время признает большинство исследователей.

Роль финансового рынка в условиях рыночной экономики

На макроуровне функционируют три совокупных рынка: рынок товаров и услуг, ресурсный рынок и финансовый. На этих рынках взаимодействуют четыре сектора: предприниматели, домохозяйства, государство и внешнеэкономический сектор. Необходимость первых двух макрорынков очевидна: на ресурсном рынке предприниматели приобретают в различных формах (в собственность, аренду, найм) факторы производства (землю, труд и капитал), производят товары и услуги, а затем реализуют их на товарном рынке. А чем вызвана потребность в финансовом рынке? Это объясняется тем, что сектора экономики, получив в свое распоряжение располагаемый доход, используют на потребление не всю полученную сумму, а направляют часть денег на сбережение. Наличие сбережений подталкивает и предпринимателей, и государство, и участников внешнеэкономической деятельности к заимствованию данных сумм для своих целей. Однако очевидно, что когда любое физическое или юридическое лицо обращается к другому лицу с просьбой ссудить ту или иную сумму денег, то для заемщика целесообразно предоставить заимодавцу в качестве залога какое-нибудь средство, обладающее реальной ценностью.

Финансовый рынок, в основном, служит для того, чтобы с его помощью сектор предпринимателей, государство и участники внешнеэкономической деятельности могли получать заемные средства.

Рынок ценных бумаг является составной частью финансового рынка и существует для обеспечения сделок по продаже и покупке ценных бумаг. Он позволяет ускорить переход капитала от денежной к производительной форме. На рынке ценных бумаг происходит перераспределение капиталов между отраслями и сферами экономики, между территориями и странами, между различными слоями населения.

Развитый внутренний финансовый рынок мог бы существенно облегчить задачу интеграции в мировой финансовый рынок и создать канал для инвестирования иностранного капитала в нашу экономику через размещение наших ценных бумаг.

Организация крупномасштабного рынка для обращающихся ценных бумаг является сложным и длительным процессом. Массовому обращению акций должно предшествовать массовое создание акционерных предприятий, которое в наших условиях должно предваряться разгосударствлением и приватизацией предприятий. Этот процесс идет с большим трудом.

Есть еще одна характерная черта, отличающая российский рынок –отсутствие статистических данных о его состоянии за длительный период, а именно такие данные становятся основой для моделирования.

В настоящее время важнейшим нормативным документом, регулирующим деятельность российского финансового рынка является Закон «О рынке ценных бумаг», принятый в 1996 году. В соответствии с этим законом вся деятельность на рынке ценных бумаг является лицензируемой.

На российском финансовом рынке преобладают государственные ценные бумаги, занимающие около 80 % рынка. Появление и развитие государственных ценных бумаг связано с проблемами дефицита бюджетов различных уровней. Государство предприняло несколько попыток привлечь инвесторов к финансированию бюджетного дефицита. Наиболее удачными оказались ценные бумаги, реализуемые среди юридических лиц.

Среди государственных ценных бумаг первое место устойчиво занимают Государственные краткосрочные облигации (ГКО) и Облигации федерального займа с переменным купоном (ОФЗ-ПК).

Особенностью российского рынка является высокая доходность государственных ценных бумаг. Постепенно с ростом доверия к этим бумагам и изменением тенденций других сегментов финансового рынка, в частности валютного рынка, государство смогло занимать деньги под более низкий уровень доходности.

В последнее время все более существенную роль играют муниципальные ценные бумаги, эмитируемые субъектами РФ. Они представляют собой растущую и очень интересную часть финансового рынка.

Рынок государственных ценных бумаг – централизованный биржевой. Центром является Московская Межбанковская Валютная Биржа.

Российский рынок корпоративных ценных бумаг прошел в своем развитии несколько этапов. В 1990 – 1992 гг. были созданы предпосылки для его развития. В 1993 - 1994 гг. прошел «этап приватизационных чеков». Со второй половины 1994 года началось обращение акций акционерных обществ, постепенное становление рынка крупных инвесторов и посредников.

Российский финансовый рынок, в основном, использовал легальный потенциал российских инвесторов – юридических лиц. Во многом его функционирование в настоящее время связано с притоком иностранного капитала. Это выражается в допуске нерезидентов к государственным ценным бумагам и в выходе российских корпоративных ценных бумаг на внешние рынки через механизм депозитарных расписок.

Большие возможности российского финансового рынка могли бы открыться через привлечение средств населения, хранящихся в виде наличности. Но российское население является самым недоверчивым инвестором, к тому же имеющим отрицательный опыт в виде бумаг типа МММ.

Существующие в развитых странах финансовые рынки опираются на обширные сбережения частных лиц. Общая бедность нашего населения и нехватка свободных сбережений - объективное препятствие на пути развития широкого финансового рынка. Население психологически не подготовлено к восприятию вложения своих средств в долговые обязательства неизвестных ему новых организаций.

Для функционирования рынка требуется возникновение уверенности в возможности вверить свои сбережения посредническим институтам. Это доверие общества должно воспитываться постепенно на положительных примерах. За короткое время на российском рынке появилось громадное количество ценных бумаг: акции приватизированных государственных предприятий и вновь возникших акционерных обществ, приватизационные чеки, векселя и государственные облигации. Принят целый ряд нормативных актов, регулирующих выпуск и обращение ценных бумаг, а также правила поведения участников рынка.

Согласно экономической теории весь товарный мир делится на товары и деньги. Под товарами понимаются материальные блага и услуги. Понятие денег включает в себя собственно деньги и капитал, то есть деньги, которые приносят новые деньги.

Существуют два основных способа передачи денег – через процесс кредитования и путем выпуска и обращения ценных бумаг.

В настоящее время в России существует определенное количество законодательных актов, которые регулируют финансовый рынок, но их недостаточно. Такая ситуация во многом генерируется динамичным развитием данного рынка и отставанием от него законодательной деятельности. Наряду с этим можно отметить такой негативный момент, как недостаточная правовая защищенность граждан при совершении ими различных операций на рынке ценных бумаг.

Российским законодательством не установлены адекватные меры административной и уго ловной ответственности за нарушения на финансовом рынке. Практически отсутствуют меры против использования инсайдерской информации и инсайдерской торговли, в результате чего нельзя не только выявить правонарушение, но и квалифицировать его как таковое. Недостаточно четко определено понятие манипулирования: оно касается только рынка ценных бумаг. При этом запрет манипулирования рынком установлен только для профессиональных участников рынка, что значительно сужает круг лиц, которые потенциально могли бы быть субъектами подобных нарушений. То же самое в значительной степени относится к валютному рынку.

Повторим, что важным условием обеспечения стабильности финансового рынка является его эффективное регулирование, прежде всего государством. Именно оно должно обеспечить справедливость, прозрачность рынка, снижение системного риска и защиту интересов инвесторов (вкладчиков), устанавливая требования к деятельности финансовых институтов и санкции за их нарушение.

Это особенно актуально в связи с тем, что население обладает значительными ресурсами, необходимыми для эффективного осуществления инвестиционных процессов в реальной экономике России.

Население более или менее осведомлено о таких продуктах банковского сектора, как вклады. Другие финансовые продукты (продукты институтов коллективного инвестирования, пенсионные и страховые продукты) населению практически не знакомы, что ярко проявилось в ходе реализации пенсионной реформы. По некоторым оценкам, активными участниками российского фондового рынка являются всего лишь 10-15 тыс. граждан (менее 0,1% населения России). Для сравнения: в Южной Корее доля инвесторов в ценные бумаги в общей численности населения составляет 8,3%, в Японии – 26,6%, в Австралии – 36,5%. В США только акциями владеют 48,2% семей.

О недостаточной культуре сбережений свидетельствуют опросы среднего класса. Вклады в банки осуществляют 66% общей численности опрошенных, в валюту – 46 %, в недвижимость – 34 %, в земельные участки – 23%. Доля граждан, вкладывающих средства в предпринимательские активы, заметно меньше: инвестиции в собственное предприятие делали 4,8% опрошенных; в акции тех предприятий, где они работают, - 5,3 %, в акции других предприятий - 5 %, в финансовые компании и ПИФы – 3,2%. А ведь именно эти активы служат основой долгосрочных инвестиций.

Маренков Н. Л. Российский рынок ценных бумаг и биржевое дело - М.: Эдиториал УРСС, 2000-с.7.

Мировая экономика и международные отношения, п.3, 2004г.

Сущность финансового рынка и его роль в экономике государства заключается в его функциях, основными из которых есть такие:

• - мотивированная мобилизация сбережений частных лиц, частного бизнеса, государственных органов и заграничных инвесторов и трансформация аккумулированных средств в инвестиционный и ссудный капитал;
• - реализация ценностей, воплощённых в финансовые активы, и доведение финансовых активов до потребителя;
• - перераспределение на взаимовыгодных условиях средств предприятий с целью их эффективного использования;
• - финансовое обслуживание участников экономического кругообращения и финансовое обеспечение процессов инвестирования в производство, расширение производства и долевого участия на основе определения наиэффективнейших направлений использования капитала в инвестиционной сфере;
• - воздействие на денежное обращение и ускорение оборота капитала, что способствует активации экономических процессов;
• - формирование рыночных цен на отдельные виды финансовых активов;
• - страховая деятельность и создание условий для минимизации финансовых и коммерческих рисков;
• - экспортно-импортные операции финансовых активов и другие финансовые операции, связанные с внешнеэкономической деятельностью;
• - кредитование правительства, местных органов самоуправления путём размещения правительственных и муниципальных ценных бумаг;
• - распределение государственных кредитных ресурсов и размещение их среди участников экономического кругообращения.

Функция финансового рынка относительно доведения финансовых активов до потребителя выявляется через создание сети институтов реализации финансовых активов (банков, бирж, брокерских контор, инвестиционных фондов, фондовых магазинов, страховых компаний и так далее). Эта функция направлена на обеспечение нормальных условий реализации денежных ресурсов (сбережений) потребителей (покупателей, вкладчиков) в обмен на финансовые активы, которые имеют для них интерес.

Удовлетворяя значительный объём инвестиционных потребностей субъектов хозяйствования, механизм финансового рынка через систему ценообразования на отдельные инвестиционные инструменты выявляет наиэффективнейшие сферы и направления инвестиционных потоков для обеспечения высокого уровня доходности капитала, который используется с этой целью. Рыночный механизм ценообразования на финансовом рынке противоположный государственному, хоть и находится под определённым влиянием государственного регулирования. Этот механизм даёт возможность полностью учитывать текущие соотношения спроса и предложения различных финансовых активов, которые формируют соответствующий уровень цен на них; максимально удовлетворять экономические интересы продавцов и покупателей финансовых активов.

Сущность функции влияния на денежное обращение сводится к созданию финансовым рынком условий для перемещения денег в процессе осуществления разнообразных платежей и регулированию объёма денежной массы в обращении. Через эту функцию на финансовом рынке реализуется денежная политика государства. От укрепления денежного обращения зависит укрепление финансового рынка.

Финансовым рынком выработан собственный механизм страхования ценового риска (и соответственно система специальных финансовых инструментов), который в условиях нестабильности экономического развития страны и конъюнктуры финансового, денежного рынков даёт возможность снизить финансовый и коммерческий риск продавцов и покупателей финансовых активов и реального товара, связанный с изменением цен. Кроме этого, в системе финансового рынка расширено предоставление разнообразных страховых услуг.

Обеспечивая мобилизацию, распределение и эффективное использование свободного капитала, удовлетворение в короткие сроки потребности в нём отдельных субъектов хозяйствования, финансовый рынок способствует ускорению оборота использованного капитала, каждый цикл которого генерирует добавочную прибыль и прирост национального дохода.

Определив позитивное влияние финансового рынка на развитие экономики, следует также остановиться на проблемах, которые существуют на современном этапе его функционирования. Для Украины проблемы связаны с тем, что её финансовый рынок начал формироваться в период глобализации большинства экономических процессов, в том числе и финансового рынка.

К предпосылкам глобализации рынка капиталов принадлежат:

• - технические достижения в сфере обработки информации и коммуникаций;
• - устранение или ослабление ограничений на перемещение капиталов через границу;
• - либерализация внутренних рынков капиталов;
• - развитие неурегулированных иностранных рынков;
• - ускоренное увеличение количества производных инструментов;
• - развитие рынка еврооблигаций.

Экономическая и финансовая глобализация, бесспорно, имеет много позитивного, но, к сожалению, не все страны могут воспользоваться её преимуществами. С её развитием государство, нация теряют возможность эффективно осуществлять свой суверенитет над валютой и финансами; во всемирном экономическом пространстве расширяется господство транснациональных корпораций. Их финансовые возможности иногда превышают бюджеты средних европейских государств. Украине необходимо разработать методы и механизм защиты своего экономического суверенитета, завоевать позиции на всемирном рынке, выработать полноценную концепцию участия в блоках защиты от притеснения отечественного производства со стороны транснациональных компаний.

Таким образом, Украине необходимо сформировать механизм защиты от кризисных явлений, которые порождаются неожиданным приливом и отливом средств финансовых спекулянтов. При этом, очевидно, не удасться избежать некоторых пошлинных и налоговых ограничений. Необходимо тщательно разработать меры финансовой безопасности Украины в связи с сокращением ограничений движения капитала.

Пока Украина не достигнет стойкого экономического развития и не станет равноправным партнёром экономики развитых стран на всемирном финансовом рынке, государственное регулирование должно препятствовать расширению виртуальной экономики, защищать и привлекать реальных инвесторов, ограничивать деятельность финансовых спекулянтов. Для этого необходимо:

• - сберечь некоторые валютные ограничения для операций, связанных с движением капитала;
• - внедрять меры по обеспечению прозрачного механизма учёта и передачи прав собственности на фондовом рынке;
• - стимулировать исполнение рынком функции мобилизации капитала;
• - способствовать приливу средств в производственный сектор и реальную экономику, использовать налоговое обложение для стимулирования инвестиций в производство;
• - сдерживать увеличение доходов, которые можно получить в результате финансовых спекуляций. Для этого необходимо сдерживать колебания на валютном и фондовом рынках (в том числе на рынке государственных ценных бумаг), то есть ограничивать спекулятивные процессы на финансовом рынке;
• - стимулировать привлечение инвестиций в производство через кредитование, поскольку невозможность воспользоваться кредитом приводит к расширению рискованного и спекулятивного рынка акций.

Изучив эту главу, вы узнаете:

• ? что такое финансовый рынок и из каких сегментов он состоит;
• ? какую роль играет финансовый рынок в современной экономике;
• ? как устроены основные модели финансовых рынков.

У капитала одно единственное жизненное стремление - стремление возрастать.

Карл Маркс

Финансовый рынок как механизм перелива капитала

Основным вопросом в современной экономике является вопрос о повышении эффективности (рентабельности) бизнеса. Одним из важнейших факторов такого повышения является привлечение дешевых ресурсов (капитала) с одной стороны и эффективного размещения (инвестирования) с другой. Механизмом, позволяющим выполнять эту функцию, является финансовый рынок, который оказывает влияние на объем и структуру производства, освобождает экономику от убыточных неконкурентоспособных предприятий, заставляет потребителя выбирать рациональную структуру потребления, продвигает технологические инновации, обеспечивая ускорение экономического развития, осуществляет эффективный отбор инвестиционных проектов и т. д.

Через механизм финансового рынка определяются наиболее эффективные сферы приложения финансовых ресурсов. На финансовом рынке деньги выступают специфическим товаром и в этом качестве обращаются на рынках: кредитном, фондовом (ценных бумаг), валютном, денежном, страховых и пенсионных накоплений, драгоценных металлов, производных финансовых инструментов и др. Состав финансовых рынков до сих пор является предметом обсуждения специалистов.

Один из ведущих исследователей российского финансового рынка Я.М. Миркин дает такое определение финансового рынка .

Финансовый рынок (financial market) - рынок, на котором происходит перераспределение временно свободных денежных ресурсов через финансовых посредников на основе использования финансовых инструментов (рис. 1.1) и предоставления финансовых услуг, объединенных в форме финансовых продуктов, являющихся товаром на финансовом рынке.

Роль финансового рынка в экономике велика, без него невозможно накопление крупного капитала с одной стороны и его инвестирование в крупные проекты с другой. Через механизмы конкуренции большого количества продавцов и покупателей на рынке формируется единая цена на финансовые активы и достигается информационная прозрачность. За счет большого объема операций в специализированных посреднических структурах происходит снижение издержек обращения денег и других активов, страхование рисков и обеспечивается ликвидность торгуемых инструментов.

Роль финансового рынка проявляется в его функциях. Основная функция финансового рынка состоит в обеспечении перетока средств от участников, для которых они в данный момент являются свободными, к участникам, испытывающим потребность в финансовых ресурсах.

Например, Роберт Мертон, лауреат Нобелевской премии 1997 г. по экономике, указывает такие функции финансового рынка, как:

• ? временное, межотраслевое и межстрановое перераспределение экономических ресурсов (капитала);
• ? объединение ресурсов (концентрация капитала) и выделение долей в предприятии;
• ? платежно-расчетная;
• ? управление рисками;
• ? информационная (предоставление информации о ценах).
• ? преодоление или смягчение проблем, связанных с информационной асимметрией .

Рис. 1.1.

• Миркин Я. М., Миркин В. Я. Англо-русский толковый словарь по финансовым рынкам. М.: Альпина Паблишер, 2008.
• Информационная асимметрия - это неравномерное распределение информации о рыночном товаре между участниками рынка. Например, руководителикомпаний раньше других участников рынка узнают о проблемах в бизнесе, т. е. владеют инсайдерской информацией, которую могут использовать в целях полученияприбыли. А другие участники рынка узнают о деятельности компании только изсредств массовой информации. В результате возникает асимметрия. На идее информационной асимметрии построена теория эффективности рынка.